1、光伏玻璃行業屬性
高初始投資(2.3億元/GW)+長回本時間(8年) → 擴產意愿存在周期性
與普通玻璃一樣，光伏玻璃行業也具有周期性，主要原因系以下兩方面：
第一，由于初始投資高、回本時間長，多數企業擴產意愿與其當期利潤強相關， 利潤高則愿意擴產，利潤低則可能無意愿進行擴產。
從初始投資成本來看，光伏玻璃窯爐初始投資額高達0.44億元/萬噸，約合2.3億元/GW，與硅料(2.1億元/GW)、硅片(2億元/GW)接近，遠高于膠膜(0.15億元/GW)和逆變器(0.1億元/GW)環節。
從投資回報比的角度看，光伏玻璃ROIC顯著高于組件(5%)，與膠膜相近(15%)。按福萊特2019年ROIC = 12%，以及窯爐初始投資2.3億元/GW計算， 每GW需求對應光伏玻璃可獲EBIT為0.29億元，回本周期8年;而由于一般窯 爐經7-8年的使用后還需要投入資金進行冷修，因此在行業利潤情況較差時， 二三線企業擴產動力不強。
連續化生產(停窯復工周期長，啟停成本高)+擴產慢(1.5年) → 階段性供需錯配多
第二，光伏玻璃本身的生產過程與產能建設特點決定了其具有周期性，即連續化生產、建設&爬坡時間長。
連續化生產：與硅料環節類似，玻璃的生產也具有連續化的特點，如果停窯后再點火開工，一般需要1個月以上的重新烤窯時間， 消耗大量燃料，啟停成本高，因此即使是在供給過剩期，二三線企業也可能選擇虧損著生產，如2018Q3玻璃供給過剩，價格僅22 元/平米左右，龍頭企業僅有23%的毛利率，三線企業基本是零毛利。
建設&爬坡周期長：玻璃產能從開工到達產需要18個月左右，因此即使在行業供需緊張時期，產能也無法快速釋放，導致價格快速 上漲，如2020Q4則達到了43元/平米，較18Q3的低點幾乎翻倍，同時龍頭企業毛利率也快速提高到了59%。
光伏裝機增長+雙玻組件滲透率↑= 行業具有成長性
除了周期性外，光伏玻璃也具有較好的成長性，主要表現在以下兩方面：
其一，光伏新增裝機量增長帶動光伏玻璃需求增長。2015-2020年全球光伏新增裝機量復合增速約20%，為光伏玻璃的需求帶來了基礎增速。
其二，雙玻滲透率提升為行業帶來額外需求。2017年雙面組件(一般需 要雙面均配置2mm玻璃，較傳統單面3.2mm玻璃重量增長了25%)僅占比2%，2020年達到30%，使光伏玻璃的需求量增速超出光伏行業。在前述行業特性(成長+周期)綜合作用下，雖玻璃降價趨勢明確，但 2015-2019年全球光伏玻璃市場規模CAGR仍達9%。
地面電站：背面發電增益使應用雙玻組件更具經濟性，21年招標中雙玻占比高達57%
在地面電站場景，雙面發電使雙面雙玻組件具有更高的經濟性。據2021 年11月21日報價，3.2mm單玻組件價格為2.04元/W左右，而2.0mm雙玻 組件價格為2.09元/W左右，二者價差在4元/W的光伏裝機整體成本中占 比僅1%。與此同時，隆基實證數據顯示雙玻組件的平均發電增益達12.1%， 因此，在考慮發電增益后使用雙玻較單玻組件更能降低度電成本。在今 年1-10月地面電站組件招標中，57%為雙玻組件。
分布式：雙玻組件具有高強度、低衰減、多5年的功率質保期三大優勢，較單玻具有發電增益
在分布式場景，雖然沒有背面發電的增益，但雙玻有助延長組件壽命，并有更低的衰減率，增加全生命周期發電量，同樣可以有效 降低度電成本，具體原因如下：
高強度：采用雙面玻璃的結構，使組件具有更高的機械強度。在搬運與安裝過程中，可減少組件產生裂紋。
防火防潮、低衰減效率：雙玻組件耐腐蝕性、阻隔性能優異，可以避免水汽、空氣等透過玻璃對組件產生腐蝕，并降低組件的電池 衰減率，雙玻次年開始逐年衰減率為0.45%，而單玻為0.55%。組件運行30年，低衰減效率將給雙玻組件帶來年均1.3%的發電增益。
更長功率質保期：雙玻組件較單玻組件具有更長的質保期，雙玻質保期長達30年，而單玻則為25年。
2、供需關系
需求：22年雙玻有望達到50%+的滲透率，帶動玻璃總需求達到1100萬噸+
由于光伏玻璃行業具有周期性，因此供需關系就是分析行業的重中之重。從需求側看，我們認為在給定光伏裝機增速的情況下，雙玻帶來的增量需求以及寬玻帶來的結構性需求是主要的不確定性來源， 我們分別對此做了敏感性測算。
首先看雙玻。CPIA預計2023年雙面組件滲透率將達到50%，至2030年預計達70%，考慮到玻璃價格處于底部時雙玻更具性價比，推 廣速度或加快，我們測算當2022年雙玻組件滲透率分別為50/70%時，光伏玻璃需求量分別達1148/1198萬噸/年(對應日熔量為 31451/32816t/d)，對應19.1/21.6億平/年;按質量算，雙玻組件占比從50%提升至70%時，光伏玻璃需求提升4.34%;按面積算，雙玻組件占比提升后，光伏玻璃需求提升13.02%。
供給影響因素：擴產意愿(利潤率、下游需求量)，擴產能力(能評&環評、資金)
擴產意愿：利潤率：一線企業與二三線企業利潤率差距較大，且一線企業市占率較高。龍頭企業可能會降低產品出廠價格，以抑制同行擴產意愿。下游需求：由于光伏玻璃連續化生產、開停車成本高的特性，廠商實際產能投放節奏受當期下游實際需求影響較大。
按最樂觀情況測算，22、23年光伏玻璃有效產能分別同比提升69%、61%
假設擴產意愿和擴產能力均按最樂觀情況考慮，則預計2022年全行業內將新增26063t/d有效產能，行業有 效產能將達64056t/d，同比增長69%;至2023年行業有效產能達103448t/d，同比增長61%。
考慮擴產意愿&能力，部分企業或無法按時擴出產能，僅一線如期擴產時行業有效產能同+23%
假設僅一線龍頭(信義光能(12.92, 0.52, 4.19%)、福萊特)如期擴產，而其他企業僅保留原有產線，且皆按計劃對舊產線進行冷修時，2022年預計全年有效產能為1706萬噸(對應日熔量46734t/d)，同比增加23%;2023年全年有效產能預計達2229萬噸(對應日熔量61059t/d)，同比增加31%。
考慮存量400t/d以下小窯爐產能退出，則22年行業規劃有效產能為2193萬噸，同增58%
假設400噸以下的小窯爐在21Q4開始退出，且新窯爐按照原計劃投產時，預計2022年行業規劃有效產能為2193萬噸(對應日熔量60076t/d)，同增58%， 2023年行業規劃有效產能為3609萬噸(對應日熔量98883t/d)，同增65%。
供需情況假設
總量：假設僅龍頭如期擴產，則在中性需求預期下玻璃總產能已過剩
根據前述供需分析，我們認為從總量上看，2022年光伏玻璃整體供給過剩，在僅一線擴產的情況下，行業產能已能夠滿足新增裝機需求。因光伏玻璃的連續性生產以及重新點火耗費的燃料成本高，所以部分企業考慮點火后具有庫存與現金流壓力，或會根據市場實際供需情況擇時點火。而一線廠商因其資金實力雄厚、成本優勢明顯，點火時間更明確。
雙玻：假設雙玻滲透率加速，則在中性預期下行業整體供給仍過剩
當2022年行業各企業皆如期擴產時，雙面組件占比為50%時，光伏玻璃可支持裝機量為344.2GW，供給/需求=1.56;當雙面組件占比 為100%時，光伏玻璃可支持裝機量為309.8GW，供給/需求=1.41。即當雙面組件滲透加速時，若明年各企業如期擴產，整體供給依舊過剩。
寬幅：小、舊窯爐改造經濟性低，寬幅玻璃需匹配新窯爐
以182、210mm硅片制成的高功率組件寬度超出此前多數窯爐的生產極限，182組件寬度達到了1.1m以上，210組件甚至在1.3m以上。而原有650t/d窯爐一般窯爐口寬2.4米，可以一切二生產兩片寬度為1200mm以下的光伏玻璃，但無法一切二生產1303mm的大尺寸 玻璃，無法應用于210mm組件上。
寬幅：假設大尺寸滲透率加速提升，寬幅玻璃或將出現緊平衡
寬玻滲透率對行業供需的敏感性分析：2022年，當行業僅一二線企業如期擴產時，若大尺寸需求占比80%以上時，就會出現寬玻的階段性緊缺現象;當行業僅一線企業如期擴產時， 且大尺寸滲透率為60%以上時，寬玻會出現全年緊缺的情況。
供需關系總結：總量過剩，但若二三線擴產進度不及預期，22H2寬幅玻璃可能緊缺
綜上所述，從總量來看，我們預計2022年光伏玻璃大概率供給過剩;但從結構性角度考慮，若部分企業擴產不及預期或小、舊產能加速出清，則寬幅玻璃產能或出現階段性緊缺。
3、競爭格局：行業未來集中度將如何變化?
信義&福萊特較二、三線企業毛利率分別高出8、18pct，當前產能份額CR2=53%
當前光伏玻璃行業格局為信義、福萊特雙寡頭占據53%的名義產能份額，其他企業較為分散。在雙寡頭產能可滿足市場大部分需 求時，可通過調整產品定價策略以維護企業市占率。之所以龍頭企業具有高市占率，我們認為主要與其毛利率相關。信義光能與福萊特2020年光伏玻璃毛利率為49%，而洛陽玻璃、 安彩高科和拓日新能則分別為41%、28%、31%，分別較信義光能與福萊特低8pct、21pct、18pct。由于光伏玻璃產品同質化，光伏玻璃企業報價相近，因此企業毛利率差距主要由成本引起，我們可以從各企業成本差距入手去判斷未來各企業盈利能力走勢以及市場格局走向。
成本構成：制造費用、直接材料分別占比53、43%，降低材料、能源單耗是降本關鍵
以福萊特為例，從成本構成來看，玻璃生產過程中最主要的成本來源是制造費用(天然氣、電力等)，占比53%，其次為直接材料(純堿、石英砂等)，占比43%;各企業的成本差距主要來自于原材料、大窯爐以及自身工藝技術的差距，降低純堿、石英砂、天 然氣、電力單耗是關鍵。
成本影響因素——大窯爐：大窯爐降低材料單耗，較二、三線分別有4、6pct的毛利率優勢
為降低材料單耗，龍頭企業均向著更大的窯爐規模去轉型，原因在于增大窯爐噸位可提高原料利用率，降低單位能耗，同時其火焰溫度更 易控、玻璃均勻性更好，有效提升產品良品率。
期間費用：龍頭企業股權融資便利，規模優勢強，費用率較二線企業低4pct+
除成本外，龍頭企業具有融資平臺和規模優勢，使其期間費用大幅低于二三線企業。財務費用：龍頭企業信義與福萊特于港股上市后，把握光伏玻璃市場節奏，適時進行了多輪融資以擴張產能并補充 現金流。同時由于穩定盈利，經營性現金流足以支撐日常運營，無需過多借債，因此龍頭企業財務費用率較二線低 3pct+。其他費用：龍頭企業由于規模優勢，在其他費用率方面也 比二線企業低1-2pct左右。
4、價格展望
價格：為達供需平衡點， 22年3.2mm玻璃預計在26.9-28.4元/平米(二線廠商全成本線位 置)
需求端：根據光伏新增裝機量預測，明年中性情況下光伏新增裝機量約為220GW，對應光伏玻璃有效產能的需求約為1485萬噸(對應日 熔量40678t/d)。
供給端：行業一、二、三線企業2022年有效產能分別為1059萬噸、639萬噸、634萬噸(對應日熔量29013t/d、17517t/d、17376t/d)。
成本端：以福萊特成本代表所有一線企業產能成本，洛陽玻璃代表二線，安彩高科代表三線，由于純堿價格波動較大，我們假設2022年 燃料和其他原材料成本不變，若純堿價格在2600-3100元/噸之間，預計一、二三線2022年3.2mm玻璃含稅全成本分別為22-23.4、26.9- 28.4、30.4-31.8元/平米。
原標題：周期性強、供需過剩 光伏玻璃行業未來集中度將如何變化?
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